黄金在世界货币体系中的相关性和重要性

　　

　　（译者：大头姗）

　　

　　 图请参照原文

　　

　　介绍

　　

　　很多投资品（证券，债券，黄金和商品）都有“内在价值”—用来证明投资品的价值。对于债券和证券市场来说 ，内在价值是基于年收入的现金流，即它们可用价格定价也与价格相关。当市场在投资品收入与其内在价值收益之间互相对抗中的套利时，价格便发生变化。因此，内在价值的概念为成功的资产分配略策提供了一个成功的途径，同时，内在价值行为的概念也为掌握投资决策的时间提供了方法。

　　

　　对于那些像黄金和商品这样，无法产生收入的投资品来说，内在价值可以根据中央银行国际货币储备来衡量。

　　

　　图一表示的是黄金内在价值（绿色线），世界证券市场内在价值（蓝色线）和世界债券内在价值（红色线）

　　

　　

　　

　　图解：

　　

　　右边绿框第一段：这三种物品内在价值的历史走势表示出，因为高额收益和一直在下降的内在价值，黄金在此被认为是其他投资品的一个可选择的替代品。

　　

　　右边绿框第二段：如今，黄金的价格比其它两种投资市场的价格高。而在牛市里，它的内在价值和相对于债券/证券的价值在降低。

　　

　　右边绿框第三段：世界证券市场内在价值为4.3%，竞争力较低，但是至少比它2000年股市泡沫结束时的价值要高。之后，它的价值比世界债券市场的价值低，债券市场的价值在现在的熊市中上涨。

　　

　　左下角：债券内在价值2.2%，证券内在价值4.3%，黄金内在价值7.8%

　　

　　黄金在国际货币体系中的历史

　　

　　几个世纪以来，黄金已经作为货币体系的基础。如果想知道上个世纪黄金在货币发展过程中的重要性，我们可以从1914年结束英国金本位制度的结束为一战融资而产生通货膨胀的事件开始研究，那个时候英镑和美元的购买力分别跌去了其价值的98%和94%。随着所有金融体系的通货膨胀，公众们大量举债，大家当时的一致想法是：在货币损失其购买力之前把钱都花出去，然后都当货币贬值之后再把借来的钱还上。

　　

　　1921年货币通胀的结束为美国和英国带来了如低利率和债券、产权投资市场价格的高价格的有利影响，使经济重新建立稳定。当价格升高，内在价值降低。1929年，因为债务水平高和无法持续，估价过高而内在价值低的证券市场的崩溃引发了资产通货紧缩。1935年，用来标的债务的纸币的贬值使得债务负担减少才让通货紧缩问题问题得到了解决。人们通过提高黄金的货币价格，进而使世界基础货币水平增加，大大超过债务货币水平。

　　

　　为了重获稳定性及防止给世界一个赞成货币基础进可能进一步通胀的信息，当时外国汇率与黄金变化是固定，美元在某一特定价格可以被转化黄金。为了这个目的，5个主要的中央银行作出保证，将黄金价格保持在35元每盎司，直到1969年，他们通过所谓的伦敦黄金储备库一直将黄金价格维持在这个水平。中央银行试图通过重新估价黄金来躲避全球因负债水平过高而破产的压力，同时此做法也为世界基础货币恢复了流动性。

　　

　　1935年的美国黄金对汇兑本位制度在1944年的布雷顿森林得到批准。如果担心因过多创造的货币导致美元的购买力降低，非美国中央银行就可拥有一个权利，既将他们所持有的美元转换成黄金，此时，美元的完善性得到了保证。

　　

　　然而在1968年这个协议是非正式的，到了1971年才转为正式文件。世界货币体系为了用通货膨胀的方法来为越战和美国福利国家政策融资而在建立的美国金本位制度，直接导致了七十年代的大通货膨胀以及引起债务问题的重现。

　　

　　七十年代货币的大通货膨胀在1981年结束，带来的后果是利率下降及债券和证券价格的走强。在美国中央银行保罗沃克的领导下，为了维护兑换方式或货币质量的稳定，从1981年开始，世界中央银行一直在改变国际货币储备（IMR’S）的利率使之与0越来越接近，此次政策的改变是经过深思熟虑的。而这个政策一直保持官方性质，但是从2000年开始，利率的改变以一种令人担忧的迹象开始加速，之后我将详细指出。

　　

　　这些片段揭示出上世纪典型货币周期中的2个事件，他们有五个阶段。第一个周期如下展开：

　　

　　阶段一：直到1914年，经济在金本位制度下的稳定

　　

　　阶段二：直到1921年结束的通货膨胀，其导致了债务的积累

　　

　　阶段三：直到1929年，抵制通货膨胀和获准资产通胀带来经济稳定的，但是激起了更进一步的债务积累。

　　

　　第四阶段：1929年之后因过高价格水平和过多债务水平的加剧，引发了资产通货紧缩，导致了经济的不稳定，进而引发经济活动的萧条

　　

　　第五阶段：为了克服通货紧缩型债务萧条而对黄金重新估价的货币改革

　　

　　在二十世纪下半叶，我们已经见证了相同周期的前三个阶段

　　

　　阶段一：在金本位体制下，从1944年到1968年的经济稳定

　　

　　阶段二：1968年到1981年的通货膨胀，被债务引起，又引发另一个债务累积

　　

　　阶段三：1981年到20世纪末的反通胀，或许持续到了现在

　　

　　然而，看起来第四阶段（由于过多的债务导致不稳定和最终的通货紧缩）可能已经开始了。如果是这样，阶段五（为了提高世界基础货币的货币价值而提高黄金价格，致使债务的减少）变得可能发生甚至是不可避免的。根据我们的计算，此价值重估范围或许很大，可能至少是7倍，也可能高达黄金现在价格的20倍。

　　

　　黄金的货币相关性

　　

　　当今的世界货币体系，就像其前身一样，建立在中央银行或财政部的黄金基础之上。黄金就是钱，而钱是黄金+贷款+现金。人们可以贬值贷款，甚至可以贬值现金，但是不能贬值黄金。如果没有金本位，民众们就无法阻止政府为了逃拖资产和债务的贬值而进行财政浪费或其他方法来，使得货币政策不稳定。

　　

　　世界中央银行以市价持有的黄金组成了世界国际货币储备（IMRS）的一部分，它是世界货币体系依赖的基础。同时，世界国际货币储备（IMR）的一部分资产是其持有的每个中央银行的外汇和他们在国际货币基金中的特别提款权。IMR的全部资产等于世界中央银行资产负债表中国内部分的净总和，也就是国内货币型负债+其他国内负债-国内资产。衡量世界国际货币储备（IMR’S）变化的方法告诉我们世界中央银行货币基础是否是在扩大，不变还是缩小。

　　

　　在1944年布雷顿森林体系时期，黄金构成了整个世界中央银行国际货币储备资产的90%，而美国拥有中央银行90%的黄金。因此，美元变成了国际货币体系中的关键货币。全球中央银行持有的黄金保持在接近90亿盎司的水平，与60年前的水平相似，随着欧洲和一些亚洲（尤其是日本）政府持有黄金的比例增加，现在美国只拥有中央银行28%的黄金。

　　

　　当前货币周期中国际货币储备的分析

　　

　　图2表示出为什么自1944年布雷顿森林体系后对全球货币体系发展的研究可能成为未来的一个指引。

　　

　　

　　

　　图2解：特别提款权中的国际货币储备（黄金以市场的价格）单位：万亿

　　

　　左一：第一阶段：1968年的不稳定

　　

　　左二：第二阶段：货币以平均每年22.7%的速度增长

　　

　　左三：第三阶段：1980年的稳定

　　

　　左四：第四阶段：现阶段世界货币储备正在持续进行的严重通货膨胀？

　　

　　黄金345.28

　　

　　非黄金3016.43

　　

　　总计3361.71

　　

　　（姗：特别提款权：国际货币基金组织的成员国政府之间用于结算国际收支的一种新的国际清偿手段储备)

　　

　　在第一阶段，整个IMR增长速度在年复合利率2.8%（1952到1969）。通过美元、黄金兑换体系，此第一个阶段因此成为了一个货币稳定时期，世界货币基础随着世界经济的增长每年以3%左右的速度增长。

　　

　　接下来的第二阶段从1969年到1980年，世界IMRs以平均每年23%的速度增长。对于全球经济来说增长如此快是不可能的，所以这个阶段是一个严重货币和价格通胀阶段。为了适应如此的发展，布雷顿森林体系协议在1971年被废止，史密斯索尼安协议即美国政府结束他保持其货币价格相对于黄金的承诺，所有的货币都被迫变为浮动利率，至此，官方对于固定汇率的承诺宣告终结。全球中央银行国际货币储备在此期间的增长又一次刺激了民众对花费未来的钱的冲动，反映在未来货币基础预期利率降低，相应的导致债务增长速度加快。这个政策的改变是因美国为了给“货币加黄油”政策，即给越南战争和约翰逊总统引入的“大社会”福利项目提供资金，基础货币出现大规模的通货膨胀。而它的结束是以1980年美元灾难—当时800多美元才能买1盎司黄金，而1970年才需要35美元。随之而来的是美国利率的急剧增加。其他货币和商品的价格，尤其是石油的价格，也以同样的方式受着影响。

　　

　　这个毁灭性的阶段被1981年美国中央银行通过黄金的固定交换利率的相关性，以世界中央银行货币基数数量上稳定的形式而非性质上保证的形式取代，自那以后直到现在，IMR’S的平均增长速度只有6%，这段时间的特点是具有广泛的稳定性，但也被一些偶然事件干扰着。尽管某些时期，美元与日元的汇率出现了不一致，这个时期的大部分时间都在经历了整个货币体系的反通胀运动

　　

　　美国1980年的货币通胀到反通胀同时也意味着当先前借款人要求的“货币通胀费用“降低时，美国名义利率大幅度下滑。这让债务变得更加便宜，所以债务的增长在持续，甚至加速增长。从1980年以来，长期存在的整个市场缺乏货币通货膨胀现象意味着债务积累的风险已经成为一种威胁，因为中央银行的货币政策已经无法修正或改变债务的累加。尽管如此，债务急速增长到已经成为越来越严重的问题了。日本的通货紧缩变成公众一直认可的问题，而美国为了阻止通缩，从1985年广场协议开始持续到1995年，大量的将货币贬值。

　　

　　第四阶段里，稳定的金本位制度的缺失在构成了货币体系不稳定的危险。这将导致通货膨胀还是通货紧缩，取决于那个时期社会的特点，政治和经济的压力。根据我们已经观察到的不断增加的世界国际货币储备中的全球相关债务，我门相信那个“不稳定”很可能以货币通胀的形式出现，因为债务负担会击垮世界经济让其蒙受损失。

　　

　　为了避免重蹈日本90年代银行破产浪潮的覆辙，通货膨胀显得更让人愿意接受。然而，尽管货币通货膨胀在短期内会对债务负担有帮助，它也会将长期利率升高，进而将债券贬值，最终使证券时常价格降低。这种资产通缩现象会加重债务通缩的压力。

　　

　　接下来的世界证券市场下跌开始于2000年，中央银行对资产通缩问题作出行动，特别是美国和日本，他们实施了一些极端宽松的国内货币政策。然而，日本长期保持0利率的政策已经不足以阻止资产贬值。就美国而言，联邦基金在2000年证券市场泡沫爆发之后的1%利率政策看上去已经阻止了资产贬值，而且现在还将情况扭转（姗：资产通胀），但也促进了债务继续增加。

　　

　　货币体系不稳定的结果

　　

　　试图通过货币通胀来缓解债务负担可能会引起债务下跌，导致证券市场恢复到熊市状态。世界货币通货膨胀因此变得不实用，而通缩更可能成为持续不稳定的形式，当然能将世界中央银行的举措被推迟的越久越好。在第五阶段的纠正政策的形成之前，第四阶段的货币通缩可能造成金融上、经济上、政治上和社会上的毁坏。第五阶段可能将世界整个周期带回到债务和纸币贬值的时期，因黄金的货币价格升高及重新回归金本位制度，货币基础的稳定得到了持续的保证。除非第四阶段很好的发展，这个阶段才可能发生。

　　

　　通货紧缩在全世界广泛的流行着，所有的纸币合约可能都变得不稳定，包括债券和证券市场合约。这就是为什么我们看到了美国证券市场上的风险--是用我们的测量方法显示出它已回到泡沫的水平，而这泡沫与日本10年前的类似是非常重要的。美国泡沫完全破裂可能会导致全球证券资产的深一步贬值，而中央银行试图用通货膨胀消除此结果或许会导致债券资产的通缩（下跌）。

　　

　　近期货币体系发展

　　

　　直到现在，从1980年开始的稳定的货币背景是因黄金合理价格稳定。稳定的货币对于债券和证券市场的稳定是有好处的，而七十年代的通货膨胀对于这些市场来说是有害的。然而，黄金价格的急速增长揭示了货币稳定性崩溃的危险的可能性很大。这个结论被近期IMR储备增加到19%而确认。下图表示了黄金价格和IMRS变化的关系。无庸置疑，全球货币体系还在第三阶段而非第四阶段。

　　

　　图3解：国际货币储备与黄金价格年变化率

　　

　　

　　

　　黄金价格（特别提款权中）49.93

　　

　　IMR’S 19.39

　　

　　总结

　　

　　如果印刷的纸币重新获得稳定，那人为的黄金价格也很可能变得稳定。对于那些可以迅速获利的投资品来说，黄金将变得没有吸引力，尽管黄金在货币体系不稳定时期有保护投资者资金的能力。如果，因为债务负担，现在的货币通货膨胀变成了货币通缩，那黄金会有一个牛市，无论是以名义价格的形式（通胀）还是以实际价格形式（通缩）。黄金，这个唯一被广泛公认的用来交换的物品无法被人类操控，它会自动调节价格来反映人为货币价格的无须变化。当第五个货币阶段发生后，近期黄金价格的牛市就会被证明只是开始。在这些情况下，黄金投资者可能会获得丰厚的利润。

　　

　　 R．PETER。W。Millar

　　

　　2006年5月

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